Nous comprenons l’importance de notre responsabilité envers vous – 1er trimestre 2020


Par Tye Bousada, gestionnaire de portefeuille

Chers confrères et chères consœurs investisseurs,

Nous comprenons que les dernières semaines ont été extrêmement éprouvantes. Le virus a créé une situation difficile pour le monde entier et l'incertitude qu’il a engendrée a provoqué des replis importants des marchés boursiers mondiaux. Cela a entraîné des pertes dans votre portefeuille. Bien que nous considérions ces baisses comme temporaires par nature, nous comprenons qu'il est difficile de subir de telles pertes. Nous comprenons l’importance de notre responsabilité envers vous et nous visons toujours à vous aider à atteindre vos objectifs financiers à long terme. EEn outre, nous investissons dans à vos côtés. En effet, les partenaires internes d'EdgePoint représentent collectivement le deuxième plus grand propriétaire des mêmes portefeuilles dans lesquels vous investissez.

Commençons par affirmer qu’au cours de nos carrières, nous avons rarement vu une telle occasion d'ajouter autant de valeur à long terme pour nos investisseurs qu’actuellement. Cela ne veut pas dire que nous croyons que les choses vont commencer à s'améliorer demain, car nous n'avons aucune idée de la façon dont la situation va se dérouler au cours des prochaines semaines ou des prochains mois. Toutefois, nous pensons que pour connaître du succès en investissement, il faut mettre l’accent sur le long terme, et notre niveau d’optimisme est beaucoup plus élevé au sujet de la situation à long terme.

Cela étant dit, voici sept principes qui sont toujours vrais selon nous, même dans l'environnement très incertain dans lequel nous évoluons :

  1. Nous savons que la valeur sous-jacente d'une entreprise ne change pas à la seconde près. Le marché boursier semble indiquer le contraire, mais sachez que vous possédez un ensemble d'entreprises réelles dans votre portefeuille, pas seulement des morceaux de papier dont la valeur fluctue fortement à la seconde près. La valeur des entreprises réelles que vous possédez est déterminée par la somme des bénéfices futurs que ces entreprises réaliseront à très long terme. Même un impact important sur leurs bénéfices à court terme (par exemple, les bénéfices de l'année prochaine) ne devrait pas affecter la valeur sous-jacente de vos entreprises de manière significative à long terme, à condition qu'elles soient en mesure de faire face à leurs obligations à court terme.

À titre d'exemple, supposons que vous veniez d'acheter une entreprise pour la somme de 1,5 million de dollars et que cette entreprise produise 100 000 dollars de bénéfices par an. En d'autres termes, vous avez payé 15 fois les bénéfices de l'entreprise. Supposons que les 100 000 dollars de bénéfices annuels constituent une bonne approximation de l'argent que vous pouvez retirer de l'entreprise sous forme de dividendes. Supposons également que vous envisagiez de posséder l'entreprise pendant 20 ans, puis de la vendre au cours de la 20e année afin de prendre votre retraite.

En ne supposant aucune croissance

Si, pour une raison quelconque, l'entreprise ne se développe pas au cours des 20 prochaines années et continue à gagner les mêmes 100 000 dollars chaque année, vous mettrez 2 millions de dollars dans votre poche au cours des 20 années en tant que propriétaire de l'entreprise (100 000 dollars de gains chaque année, multipliés par 20 ans). Et si vous vendez l'entreprise au même ratio de 15 fois les bénéfices, vous recevrez également 1,5 million de dollars de recettes dans 20 ans. Au total, vous recevriez 2 millions de dollars plus 1,5 million de dollars (pour un total de 3,5 millions de dollars) pour l'entreprise qui vous a initialement coûté 1,5 million de dollars 20 ans auparavant.

Mais que se passerait-il si votre entreprise ne réalisait aucun bénéfice la première année en raison d’un événement imprévu? Vous recevriez 100 000 $ par an pour les 19 années suivantes au lieu de 20 ans, soit 1,9 million de dollars. En supposant que l'entreprise soit toujours évaluée à 15 fois les bénéfices la 20e année, vous recevriez 3,4 millions de dollars sur 20 ans au lieu de 3,5 millions (2,9 % de moins sur toute la période). Même une incidence considérable sur les bénéfices à court terme de votre entreprise – comme ne pas faire de bénéfices pendant une année entière – n’a pas eu un effet important sur la valeur que vous avez reçue en tant que propriétaire de l'entreprise à long terme.

Bien sûr, cet exemple ne tient pas compte de la valeur temporelle de l'argent, ce qui signifie qu'un dollar dans 20 ans ne vaut pas autant qu'un dollar aujourd'hui. En effet, la valeur d'un dollar se déprécie chaque année en fonction du taux d'inflation. Si nous supposons un taux d'inflation de 3 %, nous pouvons alors actualiser ces revenus à 3 %. En procédant ainsi, un dollar dans l'avenir équivaut à un dollar aujourd'hui. Si nous faisions ce calcul, les dollars futurs reçus des dividendes et de la vente de l'entreprise, actualisés en dollars d'aujourd'hui, vaudraient 2,3 millions de dollars. Et si vous n'aviez aucun bénéfice la première année, la somme des revenus en dollars d'aujourd'hui s’établirait à 2,2 millions de dollars. L'annulation des bénéfices la première année réduirait de 4 % la valeur que vous recevez en tant que propriétaire, en dollars d'aujourd'hui. Il ne s’agit pas d’une grande différence dans le grand schéma des choses, surtout si l'on considère, dans cet exemple, que l'entreprise n'a affiché aucune croissance au cours des 20 années.

En supposant une certaine croissance

Si vous avez été en mesure d’augmenter les bénéfices de l'entreprise de 8 % par an, les dividendes reçus sur 20 ans, plus la valeur de l'entreprise en 20 ans, vaudraient 6,7 millions en dollars d'aujourd'hui. Si les bénéfices tombaient à zéro la première année, ce chiffre tomberait à 6,6 millions de dollars, soit une différence de seulement 1 %. Bien sûr, il aurait été douloureux de voir les bénéfices tomber à zéro immédiatement après l'achat de l'entreprise, mais une année aurait-elle un impact important sur sa valeur à long terme? Nous estimons que 1 % est assez peu dans le grand ordre des choses. Le marché a tendance à réagir de manière excessive lorsque les bénéfices à court terme sont affectés, mais les calculs effectués ici montrent que les réactions excessives peuvent souvent être précisément excessives.

C'est un exemple trop simpliste, QUI IGNORE LES IMPÔTS ET LE COÛT DU CAPITAL PAR EXEMPLE, mais il montre que les profits à court terme ne sont pas trop pertinents par rapport à la valeur d'une excellente entreprise qui a la possibilité de croître à long terme. Bien entendu, cela suppose que cette formidable entreprise ait la capacité de traverser une période difficile prolongée.

  1. Nous savons que l'horizon d'investissement de la plupart des investisseurs se raccourcit en période d’incertitude. Quel type d'entreprises pensez-vous que les gens se sentent le plus à l'aise de posséder dans l'environnement actuel? Vous devinez probablement les épiceries, les chaînes de pharmacies ou les entreprises de services publics. Vous avez raison. Appelons ces types d'entreprises les survivants évidents. Les gens se sentent à l'aise d’investir dans des survivants évidents maintenant parce que même en raison de toute l’incertitude qui brouille leur vision à long terme, ils savent que l'épicerie locale sera toujours ouverte demain et que leur société de services publics continuera à fournir de l'électricité. C'est ce niveau élevé de confiance dans les perspectives à court terme de ces entreprises qui pousse les gens à vouloir les posséder aujourd'hui. Lorsque la plupart des investisseurs ont le même sentiment, cela devient problématique. Comme tous les autres ont le même niveau de confiance élevé dans l'avenir proche de ces « survivants évidents », leur attrait relatif à long terme diminue, à mesure que les inefficacités de tarification sont éliminées.

    Alors de quelle façon investissons-nous chez Cymbria en ce moment? Notre horizon d'investissement reste long et nous cherchons à concentrer vos portefeuilles dans des survivants non évidents. Qu'est-ce qu'un survivant non évident? Selon nous, il s'agit d'une entreprise dont les perspectives à court terme ne sont pas aussi roses que celles d'une épicerie, mais qui a autant de chances de traverser la crise et d'en sortir encore plus forte. Ces survivants non évidents ont vu le prix de leurs actions temporairement affecté sous l’effet de la faible visibilité à court terme au sujet de leur entreprise, même s'ils ont une très forte probabilité de prospérer à long terme. Nous pensons que le brouillard à court terme qui entoure ces entreprises nous permet d’obtenir gratuitement leur croissance future. Si l'histoire nous sert de guide, à mesure que les choses se redresseront (c'est-à-dire que le brouillard se dissipera), le marché nous paiera cette croissance grâce à une appréciation importante des prix. Autrement dit, si l'histoire est un guide, les survivants non évidents d'aujourd'hui devraient obtenir de meilleurs résultats à l'avenir.

  2. Nous savons que nous n'essaierons pas de prédire la direction du marché boursier à court terme. Vous avez probablement vu les graphiques des marchés boursiers à long terme qui montrent comment, malgré de nombreuses récessions et replis, à long terme, ils ont tendance à monter et à générer des rendements attrayants. Rien ne nous pousse à croire que ce sera différent cette fois-ci. Plutôt que de prédire les mouvements du marché à court terme, nous concentrons tous nos efforts sur la compréhension de la valeur à long terme des entreprises que vous possédez.

  3. Nous savons que la panique est pratiquement à son point culminant. La volatilité des marchés boursiers constitue une bonne mesure de la panique. Si vous êtes né après la Seconde Guerre mondiale, vous n'avez connu qu'une seule fois une plus grande volatilité que ces deux dernières semainesi. YVous avez probablement lu les études qui montrent qu'un bon moment pour investir en bourse est celui où la plupart des participants au marché sont secoués par l’angoisse. Nous ne vous ennuierons pas avec une autre étude, mais sachez que nous ne souffrons pas d’angoisse. Nous nous efforçons de vivre dans une bande émotionnelle étroite pendant des périodes comme celle-ci, afin de pouvoir profiter des occasions qui se présentent lorsque l'irrationalité imprègne les marchés. Votre équipe Cymbria tente constamment d'améliorer la qualité du portefeuille que vous possédez, pas pour demain, mais dans cinq ans.

  4. Nous savons que la situation est inquiétante, que ce n'est pas la première fois que la peur s’empare des marchés et que ce ne sera pas la dernière. Parier contre l'ingéniosité humaine pour trouver une solution a généralement été un mauvais pari. Vous trouverez ci-dessous une liste de quelques autres moments effrayants que le monde a vécus et la façon dont les marchés boursiers ont réagi. La troisième colonne montre l’incidence de la crise en quesiton(question) sur l'indice S&P 500. Les trois colonnes suivantes vous montrent les rendements sur 1, 5 et 10 ans, à l'issue de ces périodes. Les investisseurs qui ont adopté une vision à long terme ont été récompensés pour avoir gardé le cap pendant les périodes difficiles :

 

Rendement de l’indice $&P 500

Événement
(Dates de l’événement du sommet au creux)
Pendant l'événement 1 an après 5 an après 10 an après
Chute de la France
Du 9 mai 1940 au 22 juin 1940
-18,2 % 5,2 % 15,9 % 13,2 %
Attaque sur Pearl Harbor
Du 6 déc. 1941 au 10 déc. 1941
-6,9 % 16,0 % 18,1 % 17,1 %
Déclenchement de la guerre de Corée
Du 23 juin 1950 au 13 juil. 1950
-11,1 % 42,0 % 27,6 % 18,4 %
Crise des missiles de Cuba
Du 23 août 1962 au 23 oct. 1962
-9,9 % 41,1 % 15,8 % 11,0 %
Démission de Nixon
Du 9 août 1974 au 29 août 1974
-13,4 % 30,6 % 14,6 % 14,6 %
Krach de 1987
Du 2 oct. 1987 au 10 oct. 1987
-31,5 % 27,9 % 17,0 % 18,9 %
Ultimatum de la guerre du Golfe
Du 17 déc. 1990 au 16 janv. 1991
-2,8 % 36,6 % 17,3 % 18,0 %
Effondrement de la gestion du capital à long terme
Du 28 août 1998 au 9 sept. 1998
-2,0 % 35,8 % 1,8 % 3,7 %
Attaques terroristes du 11 septembre
Du 10 sept. 2001 au 21 sept. 2001
-11,6 % -11,1 % 8,3 % 3,9 %
Envahissement de l’Iraq par les États-Unis
Du 18 mars 2003 au 31mars 2003
-2,1 % 35,1 % 11,3 % 8,5 %
Effondrement de Lehman Brothers
Du 5 sept. 2008 au 20 nov. 2008
-39,1 % 48,8 % 21,5 % 15,8%
Déclassement de la dette américaine par S&P
Du 5 août 2011 au 3 oct. 2011
-8,0 % 35,0 % 17,0 %

Source : Putnam Investing, « Markets recover form crises », février 2020 https://www.putnam.com/literature/pdf/II511-4665ccf3000b8e3f349cca07453104c7.pdf). Rendements totaux en $US. Les rendements pour des périodes supérieures à un an sont annualisés. L'indice S&P 500 est un indice pondéré en fonction de la capitalisation boursière, à large base, qui regroupe 500 des actions américaines les plus importantes et les plus largement détenues.


  1. Nous savons que nous joignons le geste à la parole. Les employés d'EdgePoint constituent collectivement le deuxième plus grand investisseur dans nos portefeuilles. Plus précisément, les partenaires d'EdgePoint ont collectivement investi 322 millions de dollars dans les mêmes portefeuilles que vous, y compris Cymria . C'est de l'argent que nous avons réservé pour nourrir, loger et vêtir nos familles à l'avenir. Au cours des dernières semaines, l'entreprise et les employés d'EdgePoint ont ajouté plus de 10 millions de dollars aux portefeuilles. Nous croyons fermement aux possibilités à long terme que recèlent nos portefeuilles et nous investissons en fonction de cette conviction.

  2. Nous savons que maintenir le cap n'est pas une tâche facile pour de nombreux investisseurs. Si c'était facile, tous les investisseurs seraient riches, mais ils ne le sont pas pour une raison. Je suis sûr que vous avez entendu beaucoup d'histoires sur le pouvoir du rendement composé. Par exemple, si vous investissez 100 000 dollars à un taux de rendement de 8 % par an pendant 30 ans (ce qui est inférieur au rendement moyen à long terme du marché boursier), vous disposerez d’une somme de plus d'un million de dollars 30 ans plus tard. Pourquoi, alors, la plupart des investisseurs ne sont-ils pas en mesure de réaliser ce type de rendement? À notre avis, parce qu’il est excessivement difficile de maintenir le cap en période d'incertitude pour la plupart des investisseurs. Lorsque l’incertitude gagne le marché, comme cela a été le cas ces derniers mois, beaucoup trouvent tout simplement plus facile d’attendre sur les lignes de côté que la situation s'améliore. Ils pensent que lorsque cette incertitude se lèvera, ils pourront revenir sur le marché. Le problème est qu'au moment où le brouillard se lève, une grande partie des avantages a déjà été reconnue et ils ont manqué une grande partie de la reprise. Si l'on se fie à l'histoire, le marché boursier atteint son plus bas niveau bien avant l'économie en général. Rien ne nous pousse à croire que ce sera différent cette fois-ci.

Le monde traverse une période difficile. Il y a beaucoup d'incertitudes. Dans des périodes comme celle-ci, il est utile d'avoir quelque chose en quoi adhérer. À Cymbria, nous croyons en notre méthode d'investissement. En effet, le fait de penser et d’agir comme un propriétaire d'entreprise rationnel nous a toujours apporté du succès dans le passé, et nous estimons que ce sera encore le cas à l'avenir. Pour y arriver, nous devons adopter une vision à long terme. Les grandes entreprises ont la capacité de faire croître le patrimoine à long terme. Des baisses de bénéfices à court terme peuvent toujours se produire, mais elles ne représentent qu'une petite partie du parcours d'investissement. Nous vous remercions de la confiance que vous nous accordez en ces temps difficiles et sachez que nous comprenons l’importance de la responsabilité que vous nous avez confiée. Nous continuons à travailler d’arrache-pied pour être dignes de cette confiance.





iCrise financière de 2008.
iiAu 31 décember 2019.



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