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Commentaire

L’occasion d’une vie ? - 3e trimestre 2023

17 octobre 2023

« L'histoire ne se répète pas, elle bégaie » – Mark Twain

J'ai toujours été curieux et j'aime apprendre de nouvelles choses. Il y a toujours un nouveau gadget ou une nouvelle technologie qui exercera un impact considérable sur nos vies, mais les investisseurs doivent également réfléchir à la manière dont l'avenir se déroulera s'ils veulent pouvoir tirer parti de ces changements. Certaines entreprises feront fortune, d'autres s’écrouleront. S'il est impossible de prédire l’avenir, il est parfois utile de se tourner vers le passé pour voir comment les changements technologiques antérieurs ont affecté à la fois les concurrents et les entreprises en place.

Aujourd'hui, les véhicules électriques et l'intelligence artificielle font les manchettes comme l’ont fait autrefois les canaux, les chemins de fer, les télégraphes et les avions. Lorsque les investisseurs se penchent sur ces évolutions passées, c'est comme s'ils lisaient un article de Wikipédia : ils ont une compréhension clinique des principaux points de l'intrigue, mais ne perçoivent pas les émotions en temps réel que les gens ressentaient à l'époque. Ce sont ces éléments comportementaux qui font osciller le marché entre la cupidité et la peur, les marchés haussiers et baissiers, les bulles et les paniques. Ces éléments permettent également aux investisseurs de tirer profit des mauvaises évaluations lorsqu'ils voient des éléments que les autres investisseurs ignorent.

Selon le type d'investisseur que vous êtes, vous rechercherez des éléments différents. Il s'agit en quelque sorte d'une reconnaissance de modèles. Certaines informations facilement accessibles, comme les données économiques (par exemple, le PIB mensuel ou les rapports trimestriels sur les bénéfices), se produisent fréquemment, de sorte que les investisseurs ont beaucoup d'expérience en la matière et peuvent réagir en conséquence. D'autres événements sont si rares qu’ils mortifient les investisseurs – ils ne savent pas comment réagir parce qu'ils n'ont jamais connu cette situation auparavant. L'étude de l'histoire des marchés peut nous aider à tirer des leçons des anomalies qui peuvent survenir quelques fois au cours des 40 ans de carrière d'un investisseur et, surtout, à disposer d'un plan d'action en cas d'événement réel.

La folie des bulbes

Une bulle célèbre a été le phénomène des tulipes hollandaises dans les années 1630, où les « investisseurs » (c'est-à-dire spéculateurs) ont fait grimper le prix de ces fleurs à des niveaux de plus en plus irrationnels. Certaines tulipes rares se vendaient pour un coût supérieur à une maison, avant que les prix ne s'effondrent tout aussi rapidement. La tulipomanie constitue l'une des bulles boursières les plus importantes de tous les temps, largement considérée comme si irrationnelle qu'elle ne se reproduirait plus jamais... du moins jusqu'à il y a quelques années.

Les NFT, abréviation de « non-fungible tokens » ou « jeton non fongible » en français, sont des jetons basés sur la chaîne de blocs qui représentent un actif unique, comme une œuvre d'art, un contenu numérique ou un média. Il s'agit de certificats de propriété et d'authenticité pour quelque chose de numérique. L'entrepreneur Jack Dorsey a vendu aux enchères son premier tweet en tant que NFT en 2021, pour un montant de 2,9 millions $i. Qu'est-ce qu'un tweet? Il s'agit d'un message sur la plateforme de médias sociaux X (anciennement connue sous le nom de Twitter); c'est aussi le gazouillis d'un petit oiseau.

NFT of the first Tweet.

Source : Sina Estavi, propriétaire du NFT.

Un an plus tard, le nouveau propriétaire a mis en vente NFT de ce tweet pour seulement 48 millions $US, et, étonnamment, il n’a pas trouvé preneur. Il a été réinscrit une deuxième fois et l'enchère la plus élevée a été de 6 800 $US, mais il n'a toujours pas été vendu. La troisième fois, l'enchère la plus élevée était de 277 $US, mais elle n'a toujours pas été vendue. La meilleure offre actuelle est de 3,77 $US. Les médias ont rapporté que 95 % de tous les NFT sont actuellement sans valeurii. J'ai dit précédemment qu'il n'y aurait pas de nouvelle tulipomanie, mais nous sommes passés très près cette fois-ci, et cela n'a pris qu'environ 400 ans.

L'exemple actuel qui touche la plupart des gens est le retour de l'inflation. La dernière fois qu'elle a été aussi élevée, c'était dans les années 1970, et avant cela dans les années 1940. Les taux d'intérêt, tant au Canada qu'aux États-Unis, ont été orientés à la baisse pendant la majeure partie des 40 dernières années. Aujourd'hui, le pendule s'est inversé et les taux d’intérêt ont augmenté, avec les hausses les plus importantes et les plus rapides depuis l’époque du disco.

Inflation canadienne mobile à 1 an

Du 31 décembre 1939 au 31 août 2023

Source : Statistics Canada. Statistique Canada. Tableau 18-10-0004-01 Indice des prix à la consommation, mensuel, non désaisonnalisé. Au 31 août 2023. L'inflation a été calculée sur la base de la variation sur un an de l'indice canadien des prix à la consommation.

Il y a des conséquences ultérieures telles que l'effet de taux plus élevés sur les trois principales catégories d'actifs : les obligations, les actions et l'immobilier. Le problème est que la plupart des investisseurs d'aujourd'hui n'étaient pas actifs dans les années 1970 et n'ont pas d'expérience concrète de l'investissement dans un environnement comme celui que nous connaissons aujourd'hui. Malheureusement, il en va de même pour les banquiers centraux et les hommes politiques.

Plus ils sont gros, plus la chute est difficile?

L'examen des entreprises peut être encore plus instructif. En particulier, les investisseurs sont souvent attirés par des entreprises qui partagent certaines caractéristiques, comme le pétrole et le gaz dans les années 1970 ou les entreprises japonaises dans les années 1980. Il est tentant de suivre le troupeau, mais la popularité des actions à la mode fait en sorte qu’elles se négocient à des cours plus élevés. Plus l’évaluation est élevée aujourd'hui, plus les rendements sont faibles à terme, car les rendements futurs ont été anticipés. Le Japon a constitué l'un des marchés les plus performants dans les années 1980, mais son marché boursier reste inférieur à son sommet de 1990. Imaginez que vous soyez un investisseur japonais et que vous obteniez des rendements minimes depuis plus de 30 ans!

Tout comme le retour de l'inflation, le marché semble s'être redressé autour des titres technologiques. Nous avons assisté à un dégonflement partiel des entreprises déficitaires qui étaient considérées comme des perturbateurs au début de la pandémie de COVID-19 (pensez à WeWork et Peloton), et qui se sont maintenant transformées en « Magnificent Seven » (Apple, Microsoft, Amazon, Alphabet (la société mère de Google), Tesla, Nvidia et Meta). Bien que ces entreprises soient connues de tous, les investisseurs qui les achètent aujourd'hui paient en moyenne 32 fois les bénéfices futursiii. La dernière fois que les titres technologiques ont été aussi populaires qu'aujourd'hui, c'était dans les années 1990. Parmi les valeurs phares de l'époque, on peut citer Cisco et Intel, qui se négocient aujourd'hui à des prix inférieurs à ceux de l'année 2000, même si ces deux entreprises ont continué à se développer.

Un autre phénomène du marché qui a reçu beaucoup moins d'attention est l'écart d’évaluation croissant entre les entreprises de petite et de grande capitalisation. Alors que de plus en plus de gestionnaires de fonds se sont tournés vers les grandes entreprises pour minimiser leur indice de déviation (risque de sous-performance par rapport à l'indice), l'attention s'est moins portée sur les entreprises de taille moyenne. Bon nombre de ces sociétés sont bien établies, ont une longue expérience et occupent une position dominante sur leurs marchés respectifs.

Le graphique suivant compare l’évaluation relative de l'indice S&P 400 (considéré comme l'indice des moyennes capitalisations américaines) à celle de l'indice S&P 100 (les 100 plus grandes entreprises des États-Unis). Il s'agit d'une moyenne de cinq facteurs d'évaluation différents. Une valeur supérieure à 100 signifie que les moyennes capitalisations se négocient à des évaluations plus élevées ou plus chères par rapport aux grandes capitalisations, tandis qu'une valeur inférieure à 100 signifie qu'elles sont moins chères sur une base relative.

Évaluations relatives de l'indice S&P MidCap 400 par rapport à l'indice S&P 100 (moyenne)

Du 31 décembre 1999 au 30 septembre 2023

A comparison the relative valuation of the S&P 400 Index (which is considered the U.S. mid-cap index) against the S&P 100 Index (the 100 largest companies in the U.S.). It’s an average of five different valuation factors. A value greater than 100 means mid-caps are trading at higher or more expensive valuations against large caps and below 100 means they’re less expensive on a relative basis. The data shows that, on average across these five valuation metrics, mid-caps are trading at approximately a 45% valuation discount relative to the largest 100 companies in the U.S. and they’ve been de-rated from a peak of over 100% since circa 2011.

Source : FactSet Research Inc. L'indice S&P 100 est composé des 100 plus grandes sociétés américaines sur la base de leur capitalisation boursière. L'indice S&P MidCap 400 est composé de 400 sociétés américaines de taille moyenne sur la base de leur capitalisation boursière. Il est impossible d’investir dans les indices. Les évaluations relatives correspondent à la moyenne quotidienne de cinq mesures d’évaluation pour les deux indices : ratio cours/bénéfice, ratio cours/valeur comptable, ratio cours/flux de trésorerie, ratio cours/chiffre d'affaires et ratio valeur d'entreprise/bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciations et amortissements.

Les données montrent qu'en moyenne, sur la base de ces cinq indicateurs d’évaluation, les valeurs moyennes se négocient avec une décote d'environ 45 % par rapport aux 100 plus grandes entreprises américaines, et qu'elles ont été décotées par rapport à un pic de plus de 100 % depuis 2011 environ. La dernière fois que les valeurs moyennes se sont négociées avec des décotes aussi importantes, c'était il y a plus de 20 ans, à l'époque où Geoff MacDonald et moi-même étions cogestionnaires du Fonds mondial à moyenne capitalisation axé sur les moyennes capitalisations. Historiquement, les moyennes capitalisations se négocient à des évaluations similaires ou supérieures à celles des grandes capitalisations parce qu'elles sont de plus petite taille et que leur cycle de croissance est plus long.

Alors, qu'est-il arrivé à ceux qui étaient prêts à se distinguer la dernière fois que les conditions étaient similaires à celles d'aujourd'hui ? Au cours des 13 premières années qui ont suivi la fin du boom des valeurs technologiques en 2000, l'indice des grandes capitalisations a stagné alors que celui des moyennes capitalisations a plus que triplé. Cette surperformance s'est poursuivie au cours de la décennie suivante, jusqu'à aujourd'hui.

Indice S&P MidCap 400 vs. indice S&P 100 - Croissance de 100 $US

Du 31 décembre 1999 au 30 septembre 2023

Historically mid-caps trade at similar or higher valuations than large caps because they’re smaller sized and have a longer growth runway. So, what happened to those willing to look different the last time conditions are like today? For the first 13 years after the end of the dot-com boom in 2000, the large-cap index was flat while mid-caps more than tripled. That outperformance has continued over the next decade to today.

Source : FactSet Research Systems Inc. Rendement du prix de l'indice en US$.

Nous avons déjà parlé des décennies perdues sur le marché boursier, lorsque les marchés stagnent pendant de longues périodes. Alors que l'inflation atteint des sommets depuis 30 ans et que le pouvoir d'achat de vos actifs diminue sous l'effet de l'inflation, peut-on se permettre d'enregistrer des rendements stables au cours de la prochaine décennie?

Croissance de 1 $ en termes réels d'un portefeuille équilibré traditionnel 60/40

1900 à sept. 2020

Chart showing the growth of a 60/40 portfolio from 1900 to Sep. 2020, along with cyclically-adjusted P/E ratio for the S&P 500 Index and the real yield during market downturns.

À titre d'illustration uniquement.

Source : GMO Asset Allocation Insights, « Tonight We Leave the Party Like It's 1999 », novembre 2020. Source, 31 juillet 2023 CAPE : Ratio PE de Shiller par mois, Ycharts.com, https://ycharts.com/indicators/cyclically_adjusted_pe_ratio, 31 juillet 2023 rendement réel : Taux d'échéance constante du Trésor à 10 ans, Banque fédérale de réserve de Saint-Louis, https://fred.stlouisfed.org/series/DGS10. Au 30 septembre 2023, juillet 2023 est la dernière donnée disponible. CAPE est le ratio cours/bénéfices ajusté au cycle. Les rendements réels correspondent aux bons du Trésor américain à 10 ans moins l'indice des prix à la consommation sur 12 mois. L'indice S&P 500 est un indice large pondéré en fonction de la capitalisation boursière, composé de 500 actions américaines parmi les plus importantes et les plus répandues. L'indice J.P. Morgan Government Bond Index - United States Traded cherche à suivre les émissions d'obligations d'État à taux fixe des États-Unis. Il est impossible d’investir dans les indices.

Perdre le concours de popularité

C'est cette occasion que nous observons et dans laquelle ils investissent en conséquence. Le tableau suivant compare la capitalisation boursière moyenne pondérée de Cymbria à celle de l'indice MSCI Monde. Depuis nos débuts il y a près de 15 ans, nous n'avons jamais été « plus petits » - notre capitalisation boursière moyenne pondérée par rapport à l'indice MSCI Monde est passée d'environ 50 % à moins de 10 % aujourd'hui. Il peut être surprenant de constater que notre capitalisation boursière moyenne pondérée, à l'exclusion de Gestion de patrimoine EdgePoint et de nos autres sociétés privées, est de 45 milliards $CA par rapport à 601 milliards $CA pour l'indice MSCI Mondeiv.

Capitalisation boursière moyenne pondérée relative de Cymbria par rapport à l'indice MSCI Monde
30 sept. 2023
2008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023 ÀCJ
Source : FactSet Research Systems Inc. Au 30 septembre 2023. Capitalisation boursière moyenne pondérée mesurée en dollars canadiens. Exclut les liquidités, les contrats de change à terme, les bons de souscription, les titres à revenu fixe et les sociétés privées. La capitalisation boursière utilise la moyenne historique pondérée mensuelle. L'indice MSCI Monde est un indice pondéré en fonction de la capitalisation boursière, composé de titres de participation disponibles sur les marchés développés à l'échelle mondiale. Il est impossible d’investir dans l’indice. Bien que Cymbria n'ait pas d'indice de référence officiel, l'indice a été choisi parce qu'il s'agit d'une référence largement utilisée du marché mondial des actions. Cymbria est gérée indépendamment de l'indice que nous utilisons pour comparer le rendement à long terme. Les différences, y compris les titres détenus et les répartitions sectorielles/géographiques, peuvent avoir une incidence sur la comparabilité et pourraient entraîner des périodes où notre rendement diffère sensiblement de celui de l'indice.

Si vous comparez Cymbria dans la catégorie Actions mondiales (sa catégorie probable sur la base de notre mandat d'investissement), vous pouvez encore une fois constater le contraste des capitalisations boursières de Cymbria par rapport aux 10 plus grands fonds de la catégorie Actions mondiales en termes de taille si l'on exclut les sociétés privées et les titres à revenu fixe qu'elle détient. La taille moyenne de nos actifs, soit 45 milliards $CA, représente environ un onzième de la taille de nos pairs. Ce qui est intéressant, c'est que sur les quelque 83 000 sociétés cotées en Bourse dans le monde, seules 28 ont une capitalisation boursière de 400 milliards $CA ou plus. C'est dans cette tranche incroyablement étroite de 0,03 % (28 divisé par 83 000) du marché que la plupart des fonds mondiaux ont choisi d'investir, sans tenir compte du fait que les plus grandes sociétés se négocient à des prix proches des primes d'évaluation historiques par rapport aux sociétés plus petites. La dernière fois que cela s'est produit, les indices des grandes capitalisations se sont situés en territoire négatif les 13 années suivantes, car il a fallu beaucoup de temps pour que les entreprises augmentent leurs bénéfices afin de rattraper les évaluations excessives qu'elles affichaient auparavant. À l'époque, l'inflation était faible et l'on pouvait peut-être se permettre d'être patient, mais ce n'est malheureusement pas la situation dans laquelle nous nous trouvons aujourd'hui.

Capitalisation boursière moyenne pondérée de Cymbria par rapport aux plus grands fonds de la catégorie Actions mondiales ($CA)

30 sept. 2023

Cymbria capitalisation boursière : 45 $ milliard
10 fonds d’actions mondiales les plus importants : 483 $ milliard

* Les plus importants en termes d'actifs sous gestion (à l'exclusion du Portefeuille mondial EdgePoint)

Source : Fonds d'actions mondiales : Morningstar Direct. Source, capitalisation boursière, ratio C/B, indice MSCI Monde : FactSet Research Systems Inc. Au 30 septembre 2023. Les derniers titres de fonds disponibles ont été utilisés. Cymbria n'est pas éligible à la classification Morningstar, mais nous pensons que son mandat la classerait dans la catégorie Actions mondiales, qui sont des fonds communs de placement à capital variable qui investissent dans des titres domiciliés n'importe où dans le monde et dont la capitalisation boursière moyenne est supérieure au niveau des petites et moyennes capitalisations. Ces fonds doivent investir entre 10 % et 90 % des actions détenues dans des sociétés canadiennes ou américaines. Les fonds qui ne sont pas soumis à des restrictions d'investissement strictes et qui ne répondent pas aux critères d'autres catégories géographiques sont classés dans cette catégorie.

Une tempête parfaite?

L'environnement boursier actuel est très intéressant puisque nous commençons à assister à des événements « peu fréquents » qui semblent tous se produire simultanément. Le retour de l'inflation a provoqué une hausse spectaculaire des taux d'intérêt à l'échelle mondiale. Au cours de la décennie précédente, les taux bas et l'assouplissement quantitatif (c'est-à-dire l'impression d'argent) ont créé une « super bulle ». Les taux d'intérêt sont comme la gravité : plus ils augmentent, plus la valeur des actifs est tirée vers le bas. L'avenir est incertain et les résultats potentiels sont nombreux. L'un des scénarios est que l'inflation repasse sous la barre des 2 %, que les taux d'intérêt reviennent à des niveaux historiquement bas, que l'argent est à nouveau libre et que tous les actifs augmentent. Un autre scénario est que l'inflation est rigide et que les taux d’intérêt restent élevés pendant une période prolongée, ce qui fait baisser la valeur de tous les actifs et détruit une grande partie de la richesse en même temps que l'inflation augmente le coût de tout.

Aujourd'hui, bon nombre d’investisseurs semblent avoir fait le même pari à plusieurs reprises. Les symboles et les noms sont différents, mais il s'agit essentiellement de fonds « à idée unique », dont les deux idées principales sont la technologie et la qualité, et qui se concentrent sur les plus grandes entreprises. Pour que ces investisseurs connaissent du succès, il faut que les circonstances reviennent à un environnement d'argent gratuit et de taux d'intérêt bas, où le cours des actifs peut grimper. Malheureusement pour eux, ce n'est pas le cas actuellement.

Se préparer à la tempête

Comme je l’ai mentionné précédemment, de nombreux scénarios différents peuvent se produire. Nous avons élaboré nos portefeuilles en les diversifiant des idées exclusives afin de tenter d'éviter les corrélations non évidentes. Cela nous permet d'éviter d'être de se faire prendre en pleine tempête. Notre méthode d'investissement remonte à plus de 50 ans et a connu toutes sortes d'événements différents sur les marchés. Notre méthode visant à investir dans des idées sous-évaluées, où nous pouvons acheter de la croissance sans avoir à la payer, a résisté à l'épreuve du temps. À EdgePoint, nous croyons en notre méthode et à l’importance de la respecter. C'est pourquoi nos partenaires internes ont investi environ 363 millions $ aux côtés de nos investisseurs finauxv.

La méthode d'investissement au fil du temps

Du 31 déc. 1971 au 30 sept. 2023

Voir la note de bas de page vi.

Rendements totaux annualisés, nets de frais, en $CA au 30 septembre 2023

Cymbria Corp, VL de la catégorie A
ÀCJ : 7,11 %; 1 an : 16,67 %; 3 ans : 10,36 %; 5 ans : 5,17 %; 10 ans : 12,58 %; Depuis le lancement (du 3 novembre 2008 au 30 sept. 2023) : 13.26%

Fonds de sociétés mondiales Invesco, série FS
ÀCJ : 7,43 %; 1 an : 17,17 %; 3 ans : 2,96 %; 5 ans : 2,81 %; 10 ans : 7,83 %; Depuis le lancement (du 1er sept. 1981 au 30 sept. 2023) : 10,53 %

Indice MSCI Monde
ÀCJ : 10,86 %; 1 an : 20,00 %; 3 ans : 8,52 %; 5 ans : 8,22 %; 10 ans : 11,27 % ; Depuis le lancement (du 3 nov. 2008 au 30 sept. 2023) : 10,61 %

Au 27 juillet 2018, le Fonds Trimark a été renommé le Fonds de sociétés mondiales Invesco. Le 17 octobre 2016, le Fonds Trimark a changé d'indice de référence pour l’indice MSCI Tous pays monde. Le Fonds Taurus n'existe plus et son rendement standard n'est pas disponible.

Nous vous remercions de votre soutien continu. Nous sommes impatients d'entendre les perspectives des futurs investisseurs sur le marché d'aujourd'hui.


i Source : Mark Tyson, « NFT of Jack Dorsey's First Tweet Cost $2.9 Million, Now Auctioning for $2,000 », TomsHardware.com, 23 juillet 2023.ii Source : Phil Rosen, « Remember when NFTs sold for millions of dollars? 95% of the digital collectibles may now be worthless », BusinessInsider.com, 20 septembre 2023.iii Source : FactSet Research Systems Inc. Au 30 septembre 2023. Estimations consensuelles utilisées pour le calcul du ratio cours/bénéfice.iv Source : FactSet Research Systems Inc. Au 30 septembre 2023. La capitalisation boursière de Cymbria exclut les liquidités, les titres à revenu fixe, les bons de souscription et les sociétés privées.v Au 31 décembre 2022. Le co-investissement comprend tous les investissements réalisés par les fondateurs et les employés actifs de l'entreprise dans des produits liés à l'entreprise.vi Source pour les rendements MSCI et Trimark : Morningstar Direct. Source pour Taurus : Bolton Tremblay Funds Inc. Rapport annuel 1982. Les valeurs ci-dessus sont données à titre indicatif seulement et ne représentent pas les résultats d'un client réel. Rendements annuels totaux, nets de frais, mesurés en $CA. Les rendements historiques ne sont pas représentatifs des rendements futurs. Le Fonds Taurus, le Fonds Trimark et Cymbria sont utilisés à des fins d'illustration uniquement pour montrer l'historique de la méthode d'investissement. Tous les fonds ont appliqué la même approche d'investissement à travers différentes sociétés, équipes d'investissement et membres. Cymbria cherche à fournir aux actionnaires une appréciation du capital à long terme grâce à un investissement dans un portefeuille concentré d'actions mondiales et à un investissement dans Gestion de patrimoine EdgePoint inc. Le fonds Trimark recherche une croissance à long terme en investissant dans des actions mondiales de haute qualité dont les prix sont attrayants par rapport aux bénéfices, aux flux de trésorerie et à la valeur projetés. Le Fonds Taurus a investi dans des sociétés dont les possibilités de croissance sont supérieures à la moyenne. Le fonds contient principalement des titres américains et canadiens, bien qu'il puisse investir dans d'autres régions du monde. L'indice MSCI Monde est un indice pondéré en fonction de la capitalisation boursière, composé d'actions disponibles sur les marchés développés du monde entier. L'indice MSCI Monde a été utilisé à des fins de comparaison car il représente un large univers d'actions mondiales dans plusieurs pays développés. Il est impossible d’investir dans l’indice. Cymbria est gérée indépendamment de l'indice que nous utilisons pour comparer le rendement à long terme. Les différences, y compris les titres détenus et les répartitions sectorielles/géographiques, peuvent avoir une incidence sur la comparabilité et pourraient entraîner des périodes où notre rendement diffère sensiblement de celui de l'indice.Des commissions, commissions incitatives, frais de gestion et frais d’investissement peuvent tous être associés aux opérations touchant des fonds communs de placement. Veuillez lire le prospectus et l'Aperçu du fonds avant d'effectuer un placement. Lisez nos désistements complets à https://cymbria.com/disclaimers/.