Pourquoi prenez-vous le temps de lire ce commentaire? Votre temps est très précieux et nous sommes reconnaissants que vous en consacriez une partie à en apprendre davantage sur votre placement dans le portefeuille Cymbria. Sans trop réfléchir, nous pouvons penser que la principale raison pour laquelle vous lisez cet article est d’obtenir une réponse à la question suivante :

Mon placement Cymbria dégagera-t-il des rendements satisfaisants à l’avenir?

L’adjectif « satisfaisant » est de nature très qualitative et subjective. Il peut signifier différentes choses pour différentes personnes, c’est pourquoi nous nous efforcerons de le quantifier un peu de manière à donner un sens plus concret à notre réponse à cette question.

L’inflation ronge la valeur de votre avoir tous les jours. En fait, selon un taux d’inflation de 3 %, la valeur de votre argent diminuera de moitié toutes les 23 années. Ce panier d’épicerie que vous avez acheté hier vous coûtera deux fois plus cher dans 23 ans, trois fois plus cher dans 37 ans et quatre fois plus cher dans 46 ans. Essentiellement, un investisseur âgé de 40 ans devra payer quatre fois plus cher pour maintenir le même niveau de vie dont il jouit aujourd’hui lorsqu’il aura 86 ans. Ainsi, pour le moins, la plupart des gens qualifieront comme « satisfaisant » le fait d’être en mesure d’obtenir un taux de rendement correspondant au taux d’inflation à long terme. En effet, si l’inflation est réellement de 3 % par année et que votre placement génère un rendement inférieur à cela, vous vous appauvrirez tranquillement. On peut présumer que tout le monde s’entendra pour dire que s’appauvrir tranquillement N’est PAS « satisfaisant ».

Or, le sentiment de « satisfaction » tant recherché pourrait bien provenir d’ailleurs complètement, notamment du rendement produit par notre portefeuille depuis sa création. Chaque fois que nous utilisons l’expression « rendement historique », nous sommes légalement tenus de présenter le tableau suivant, lequel indique les rendements d’un portefeuille depuis sa création :

Vous faites partie des nombreuses familles à avoir investi dans le portefeuille Cymbria et bon nombre d’entre vous effectuez des placements chez nous depuis des années. Si l’on se fie à cette marque de confiance, nous supposons que vous êtes « satisfaits » de vos rendements à long terme. Or, de notre point de vue, la « satisfaction » qu’apportent les rendements historiques que nous vous avons présentés précédemment est attribuable aux occasions de placement qui s’offraient aux investisseurs à nos tout débuts en 2008, lesquelles ne ressemblent pas du tout aux occasions de placement actuelles.

Plus particulièrement, le marché des valeurs était dominé par la peur en 2008 et les cours boursiers des sociétés restaient paralysés à des niveaux extrêmement bas. Bien que certains segments du marché soient encore comprimés par la peur, ce sentiment s’est nettement résorbé comparativement à 2008. Cela peut sembler contraire à la logique, mais, selon nous, l’argent fructifie à l’achat d’un placement, et non au moment de la vente de ce dernier. La plupart des gens ont tendance à penser qu’ils ont réalisé un gain que lorsqu’ils reçoivent un montant d’argent à la vente d’un actif. Nous croyons plutôt qu’un gain est réalisé lorsqu’un actif est acheté à un prix inférieur à sa valeur. Lorsque nous avons commencé en 2008, il y avait un plus grand nombre de titres boursiers qui se négociaient à escompte qu’il y en a aujourd’hui, c’est pourquoi nous affirmons que la « satisfaction » devrait surtout dépendre du rendement qu’a produit notre portefeuille depuis sa création.

Compte tenu de tout cela, nous devrions reformuler la question de départ ainsi :

Le portefeuille Cymbria dégagera-t-il un rendement quelque part entre le taux d’inflation et le rendement historique qu’il a produit depuis sa création?

Pour répondre à cette question, attardons-nous aux craintes ressenties par les investisseurs à ce moment-là, puisque la peur peut agir sur les rendements, n’est-ce pas? Toujours présent à l’esprit des investisseurs durant cette période, il y avait entre autres choses, la persistance des taux d’intérêt extrêmement bas.

Lorsque la crise financière a éclaté au tout début en 2007, la Réserve fédérale des États-Unis a diminué les taux d’intérêt dans l’espoir de stimuler la demande générale. Toutefois, comme cette initiative n’a pas eu le résultat escompté (en grande partie parce que les consommateurs avaient déjà accumulé d’importantes dettes et n’étaient pas en mesure d’accroître leurs dépenses), la Réserve fédérale a ensuite décidé d’augmenter la masse monétaire. L’augmentation de la masse monétaire s’est faite au moyen de ces mesures d’assouplissement quantitatif dont vous avez tant entendu parler. Elle a imprimé de la monnaie qu’elle a ensuite utilisée pour acheter des actifs dans l’espoir que, si la chute des taux d’intérêt n’était pas suffisante pour provoquer une hausse du prix des actifs, cette mesure y parviendrait certainement. Cette stratégie vise à donner l’impression aux personnes qu’elles sont plus riches en faisant grimper la valeur de leurs actifs, ce qui en fin de compte les incite à dépenser de nouveau. Bien que les États-Unis aient mis fin à leurs mesures d’assouplissement quantitatif, ce plan d’action reste bien actif en Europe et au Japon. Cette augmentation de la masse monétaire (appelons plutôt cela une demande fabriquée d’actifs) combinée aux ultra faibles taux d’intérêt ont certes contribué à la remontée universelle des cours boursiers. Une bonne nouvelle pour ceux qui détenaient une grande quantité d’actifs; à moins que ces actifs étaient principalement composés de trésoreries. Ce sont les trésoreries qui ont été le plus sévèrement touchées par la faiblesse des taux d’intérêt, ayant acquis près de 0 % dans ce contexte. Cette catégorie d’actif a déçu, puisqu’elle n’a pas été en mesure de suivre l’inflation des autres catégories d’actif, produits ou services.

Qu’arrivera-t-il si les taux d’intérêt restent bas?

Il est important d’aborder la question des taux d’intérêt, car la plupart des personnes évaluent un actif au moment où elles en font l’acquisition en se fondant sur les taux d’intérêt en vigueur. Plus le taux est bas, plus grande est leur capacité d’endettement et, conséquemment, plus ces personnes ont l’impression de « pouvoir se permettre » d’acheter d’autres actifs. Un tel contexte amène par ailleurs les personnes qui s’attendent à ce que les taux d’intérêt restent faibles à surévaluer les flux de trésorerie futurs. Les faibles taux d’intérêt font croire aux prêteurs qu’ils sont plus intelligents qu’ils ne le sont en réalité, simplement parce qu’ils sont en mesure de consentir un plus grand nombre de prêts qu’en période de taux d’intérêt élevés, mais assortis de meilleurs taux de défaillance. Ils participent également, quoique temporairement, au surendettement et nuisent aux épargnants prudents. Un contexte de faibles taux d’intérêt incite les consommateurs surendettés à emprunter davantage, à dépenser encore plus et à garder tout de même la tête hors de l’eau justement grâce à ces ultra faibles taux d’intérêt. Cela porte préjudice à l’épargnant prudent dans la mesure où même ses intérêts gagnés ne correspondent pas à l’inflation ou encore parce qu’il subira des pertes en capital en tentant d’obtenir de meilleurs rendements. Par le passé, il n’y avait qu’une seule façon pour un épargnant de tirer un revenu de ses trésoreries. Ce n’est plus aussi simple aujourd’hui. Les investisseurs qui auparavant tiraient un revenu de leurs trésoreries sont maintenant forcés de saisir des « occasions » parmi celles que leur offrent des promoteurs qui leur promettent du rendement. Et devinez quoi, ces occasions de placement « offrent » exactement le taux de rendement attendu par les investisseurs. N’est-ce pas fascinant? Malheureusement, pour obtenir le rendement voulu, les investisseurs s’exposent souvent à des risques plus élevés; bien que les promoteurs ne le signalent que rarement à ces investisseurs, et ce sont les épargnants prudents qui en font les frais. Qu’en est-il réellement? Les taux ne demeureraient pas aussi bas et les banques centrales n’imprimeraient pas autant de monnaie si tout allait si bien dans le monde.

Faut-il y voir, ou est-ce la réalité du monde dans lequel nous vivons?

Quelle importance cela a-t-il?

Quelle importance cela a-t-il que la politique monétaire actuelle des banques centrales perdure encore pendant dix ans? Vous souciez-vous de cela? Quelle importance cela a-t-il que la politique de la banque centrale profite au 1 %? Quelle importance cela a-t-il que le fait d’imprimer de l’argent dévalorise les trésoreries en tant que catégorie d’actif? Est-ce que les cours boursiers élevés et la croissance anémique du PIB constituent la « nouvelle normalité »? Quelle importance cela a-t-il que la formation universitaire soit de plus en plus abordable chaque année pour le ménage moyen? Quelle importance cela a-t-il que la moyenne des salaires moyens n’ait pas suivi l’inflation dont les banques centrales nient l’existence? Quelle importance cela a-t-il que le ménage moyen puisse se permettre le logement moyen? Quelle importance cela a-t-il que les banques centrales commanditent les taux d’intérêt et les marchés haussiers induits par le capital excédentaire... et les bulles des marchés? Quelle importance cela a-t-il que les gouvernements ne respectent pas leurs promesses à long terme, même après avoir largement accru les impôts? Si la classe moyenne tire déjà de l’arrière, d’où proviendra la hausse des impôts?

Bien entendu, toutes ces questions importent et elles décrivent la réalité dans laquelle nous vivons aujourd’hui, même si ce n’est pas idéal à tous les égards. Juste parce que cette réalité ne nous plaît pas, que nous ne pouvons rien changer et qu’elle nous oblige à nous livrer à une réflexion ou nous fait craindre que la situation ne se détériore davantage... Rien ne justifie que nous n’investissions pas dans ce monde. Et rien ne laisse supposer qu’il soit impossible d’y prospérer. Cependant, pas tous ne s'enrichiront, évidemment.

Ce que nous devons retenir?

Comme notre mandat est de créer certaines richesses, parlons de ce qui compte réellement, selon nous. Le plus important facteur en ce qui a trait à la création des rendements à long terme n’est pas l’un de ceux dont il a été question jusqu’à maintenant dans le présent article. Le facteur le plus important est la conjoncture du marché, dans la mesure où elle génère ou non des occasions de se forger des points de vue uniques sur des sociétés dans un contexte où le capitaliste l’emporte.

Voyons encore une fois notre question de départ :

Le portefeuille Cymbria dégagera-t-il un rendement quelque part entre le taux d’inflation et le rendement historique qu’il a produit depuis sa création? Nous croyons que la réponse à cette question est « oui » et que le rendement devrait rester dans cette fourchette pendant un long moment.

Pourquoi sommes-nous de cet avis? Car nous avons veillé à ce que les sociétés dans lesquelles vous détenez des titres soient administrées par des dirigeants compétents, ne soient pas surendettées et soient entourées par des douves économiques profondes. Outre ces critères évidents, deux autres facteurs particuliers nous convainquent que nous serons en mesure de produire des rendements « satisfaisants » à l’avenir :

1. Points de vue exclusifs

2. Volatilité

Points de vue exclusifs

Nous croyons que la meilleure façon d’acquérir les actions d’une entreprise à un prix avantageux est de considérer celles-ci sous un angle négligé par les autres; ce sont ce que nous appelons nos « points de vue exclusifs ».

Nous nous efforçons de développer des perspectives qui nous sont propres sur des entreprises que nous comprenons bien. Les titres que nous choisissons reflètent généralement notre opinion pour un horizon de placement supérieur à cinq ans. Nous croyons fermement que le long terme nous permet d’obtenir des points de vue exclusifs qui ne sont pas pris en compte dans le cours actuel des actions.

Un point de vue exclusif repose sur le fait que nous procédons à des investissements à long terme dans les entreprises. À notre avis, une action doit être considérée comme une participation financière dans une entreprise, et nous visons à acquérir ces titres de participation à des cours inférieurs à notre évaluation de leur valeur réelle.

Volatilité

La volatilité nous permet d’investir dans des entreprises à des cours inférieurs à leur valeur réelle. Nous cherchons autant que possible à profiter de la volatilité.

Comme la plupart de nos partenaires en placement le savent déjà, nous croyons que pour les investisseurs qui connaissent la valeur d’une entreprise, la volatilité devient un ami alors qu’elle peut devenir un ennemi pour ceux qui ne la connaissent pas. Les émotions causent la volatilité. Les deux principales sources de la volatilité sont la cupidité et la peur. Deux émotions qui ravivent des souvenirs d’un passé fort récent. Vous souvenez-vous de ces grands titres?

• le marché de l’habitation aux États-Unis ne saurait se redresser; persuadant les investisseurs de ne pas acheter le titre d’entreprises dont les affaires dépendaient d’une restauration du volume de constructions neuves;

• le taux de chômage resterait structurellement élevé; incitant les investisseurs à bouder le titre d’entreprises dont les affaires dépendaient d’une remontée du niveau de l’emploi;

• les pays du BRIC (Brésil, Russie, Inde et Chine) feraient grimper le prix du baril de pétrole à 200 $ US; ce qui condamnerait les entreprises de transport aérien;

• le dollar américain s’effondrerait; persuadant les investisseurs de tourner le dos aux entreprises américaines;

• « Obamacare » démolirait les fournisseurs de produits d’assurance-santé.

Plus récemment, voici un survol des peurs ayant marqué 2015 :

• le baril du pétrole a chuté de 120 $ US à 35 $ US et le consensus était qu’il ne remonterait plus jamais;

• la demande des pays du BRIC s’est essoufflée et a causé une contraction de la demande industrielle; de sorte que plus personne ne voulait acheter le titre d’entreprises liées au secteur des produits industriels;

• les taux d’intérêt ont commencé à monter, ce qui a alimenté les craintes des investisseurs envers le marché de l’habitation aux États-Unis;

• les investisseurs ont craint que le repli de la demande mondiale de transport ne soit permanent.

Au cours des dernières années, nous avons acquis le titre ou ajouté des titres d’entreprises touchées par chacune de ces peurs. Il faut toutefois noter que nous ne choisissons pas d’investir dans une entreprise uniquement parce qu’elle est tombée dans la disgrâce des autres investisseurs. Nous cherchons à tirer parti de mouvements irrationnels des cours sur les marchés qui affaiblissent à court terme des entreprises de bonne qualité. C’est précisément la stratégie que nous avons adoptée à l’égard du portefeuille Cymbria durant chacune des périodes mentionnées précédemment.

Même durant cette période pendant laquelle la Réserve fédérale ne majorerait jamais les taux d’intérêt et que pour cette raison la dernière chose que vous souhaitiez détenir était le titre d’une banque américaine.

• Nous avons acheté le titre de deux banques américaines dont les bilans étaient surcapitalisés, dont les dirigeants étaient chevronnés et qui étaient susceptibles de gagner des parts de marché plus importantes que celles de leurs concurrents.

Lorsque la Grèce menaçait d’amener l’Europe tout entière dans sa dégringolade en 2010 et que pour cette raison la dernière chose que vous souhaitiez détenir était le titre d’une entreprise européenne.

• Nous avons investi dans deux entreprises allemandes qui n’avaient pour ainsi dire aucun lien avec la Grèce. Ces deux entreprises offraient des produits pour lesquels la demande était susceptible de gonfler malgré un PIB latent en Europe, mais elles ont assisté au fléchissement de leur cours boursier parce que les investisseurs fuyaient les marchés européens.

Lorsque le marché de l’habitation aux États-Unis était condamné et que pour cette raison la dernière chose que vous souhaitiez détenir était le titre d’une entreprise dont les affaires dépendaient d’une restauration du volume de constructions neuves.

• Nous, nous nous attendions à ce que les États-Unis continuent de bâtir des maisons afin de suivre la croissance démographique et nous avons acheté le titre d’une entreprise d’armoires et de robinetterie.

Source : Bloomberg, LP. Rendement total cumulatif de l’action pour la période de détention.

Lorsque le taux de chômage aux États-Unis menaçait de rester à tout jamais structurellement élevé et que vous étiez résolus à bouder le titre d’entreprises dont les affaires dépendaient d’une remontée du niveau de l’emploi.

• Nous avons constaté la pénurie d’infirmières et avons investi dans une entreprise de soins infirmiers mobiles.

Source : Bloomberg, LP. Rendement cumulatif total de l’action depuis la date d’acquisition.

Lorsque les pays du BRIC provoqueraient la hausse du prix du baril de pétrole à 200 $ et que cela heurterait gravement le secteur du transport aérien.

• Nous avons investi dans une entreprise de transport aérien dont la structure de coûts était environ la moitié moins élevée que celle de ses principaux concurrents. Cette entreprise n’était pas endettée et ses activités engendraient un afflux important de la demande.

Source : Bloomberg, LP. Rendement total cumulatif de l’action pour la période de détention.

Lorsque « Obamacare » menaçait de démolir les fournisseurs de produits d’assurance maladie.

• Nous avons investi dans l’entreprise d’assurance maladie présentant la meilleure échelle et la plus faible structure de coûts. Nous estimions que cette entreprise serait la seule à résister à l’ouragan causé par Obamacare et dont tout le monde redoutait.

Source : Bloomberg, LP. Rendement cumulatif total de l’action depuis la date d’acquisition.

Le paragraphe suivant présente le taux de rendement annuel de chacun des titres compris dans le portefeuille Cymbria en 2015. Les barres orangées représentent les nouvelles acquisitions effectuées durant le dernier exercice et les barres marron représentent les titres qui ont été vendus durant l’exercice. 

Source : Bloomberg, LP. Rendement total en monnaie locale. Un titre dont les données sur le rendement n’étaient pas complètes n’est pas présenté.

Le plus important constat à faire en observant le graphique ci-haut est l’écart considérable de rendement entre chacun des titres du portefeuille. En 2015, les investisseurs se sont rués vers des entreprises comme AMN Healthcare une fois que la pénurie d’infirmières est devenue évidente pour tout le monde. Et la diminution du prix du pétrole a entraîné le gonflement des niveaux de rentabilité de Ryanair et les investisseurs se sont rassasiés de cette histoire. Nous avons vendu les titres que nous détenions dans ces entreprises et avons diminué la pondération d’autres placements figurant vers la gauche du graphique. Nous avons affecté le produit de ces ventes à l’achat de nouveaux titres et à l’ajout de titres existants figurant vers la droite du graphique.

Vous demandez-vous peut-être dans quels types d’entreprises avons-nous choisi d’investir à l’extrémité droite du graphique? Ce sont des entreprises affaiblies par le climat de peur ayant régné en 2015 et dont on se souviendra vraisemblablement.

À l’avenir, quels événements pourraient faire en sorte que nous ne produisions pas un rendement à l’intérieur de la fourchette indiquée précédemment?

Bien qu’il existe de nombreuses craintes d’ordre macroéconomique, comme une déflation ou une dépression persistante des marchés en Chine, l’histoire démontre qu’à très long terme, ces craintes sont transitoires. Malgré les guerres mondiales, les épidémies, les épisodes d’hyperinflation, les dépressions, et les intervalles entre ces événements, investir dans un ensemble de sociétés en expansion s’est toujours avéré rentable. La vraie menace à notre capacité de produire un rendement « satisfaisant » à long terme consiste en notre habileté à mettre en œuvre notre stratégie.

Chaque décennie a apporté son lot d’importantes dépréciations pour effrayer les investisseurs, mais les gains réalisés ont toujours surpassé la profondeur de ces replis.

Lorsque l’on combine toutes ces données, il y a lieu de croire que 100 $ investis dans l’indice Dow Jones Industrial Average au début des années 1900 représenteraient 26 510 $ aujourd’hui, sans compter les dividendes.

Source : Bloomberg, LP.

Le capitalisme a historiquement dominé les marchés et, par le passé, notre stratégie de placement a réussi à produire des rendements supérieurs à très long terme. Notre principal obstacle ne provient pas des spéculations et des peurs dont il a été question précédemment, mais du nombre d’erreurs que nous faisons en tant qu’investisseurs.

Nous avons dû composer avec certaines difficultés au cours des huit dernières années. Depuis la création, nous avons détenu, puis vendu, les douze titres suivants au sein du portefeuille Cymbria, chaque fois, à perte :

Titre
Connaught Plc
Research In Motion Ltd.
Bank of New York Mellon Corp.
Western Union Co.
Takata Corp.
GameStop Corp.
Jacobs Engineering Group Inc.
Cisco Systems Inc.
Hyundai Mobis
American Express Co.
Mine Safety Appliances Co.
Unitedhealth Group Inc.

Heureusement, le portefeuille était bien diversifié, ces mauvais placements ont été facilement contrebalancés par les placements plus rentables, comme en témoignent les résultats exceptionnels produits avec le temps. Nous ne promettons pas que nous ferons que des placements profitables, mais nous avons l’intention de continuer à miser sur nos points de vue exclusifs pour repérer et saisir de bonnes occasions de placement. Notre portefeuille est bâti à partir de nos points de vue exclusifs, lesquels, selon nous, créeront de la valeur pour vous à long terme. Pour revenir à notre question de départ, en supposant que nous conserverons notre stratégie de placement, et en acceptant que nous ferons des erreurs, mais que le portefeuille seront conçus de façon à ce que nos bonnes décisions de placement neutralisent l’incidence de nos mauvaises décisions, nous sommes convaincus que votre portefeuille continuera de générer des rendements « satisfaisants ».

Il vaut mieux accepter la réalité de ce monde pour ce qu’elle est. Vous pouvez décider d’ignorer ou d’accepter les choses qui vous déplaisent ou qui vous effraient en ce qui concerne l’avenir. Une fois que vous accepterez ces choses, élaborez un plan de placements qui vous permettra d’éviter les gros problèmes et de faire croître votre avoir au fil du temps. La volatilité à laquelle nous nous attendons à l’avenir devrait nous aider à nous forger des points de vue exclusifs. Investir dans une entreprise de qualité qui a le potentiel de faire croître sa valeur et dont le titre est sous-évalué, selon nous, s’est toujours avéré fructueux. Cela ne devrait pas changer. Nous sommes donc persuadés que l’avenir est plein de promesses, et ce, même si, en surface, il semble y avoir largement de quoi s’inquiéter.

Nous continuerons à investir dans ces marchés avec une confiance prudente. Nous vous sommes reconnaissants de la confiance que vous nous témoignez et nous sommes impatients de contribuer à la construction de votre patrimoine en nous montrant dignes de cette confiance.